二十载成就全球低压电器龙头：从1994年梅兰日兰正式并入施耐德算起，经过二十几年的发展，公司一跃成为全球低压电器行业的龙头。公司18年营收达到了257亿欧元，目前市值约为3700多亿人民币，对应18年PE20倍。其中低压电器及楼宇自动化业务的营收为116亿欧元，在全球的市场份额是第二名的2倍以上。在中国市场，施耐德在低压电器行业的市占率超过17%，在高端市场的份额远超其他竞争对手;在中端市场通过与德力西集团合资成立德力西电气，获得了广泛的销售渠道和较低的生产运营成本，在中端市场德力西的市占率排名第二，仅次于正泰电器。

施耐德电气发展历程的启示：从2003年至2018年的16年里，公司营收增长了接近3倍，归母净利润增长了接近6倍。我们认为，在新兴市场全方位的本土化战略和合作伙伴的业务模式使得公司在与技术水平相近的ABB、西门子的竞争中胜出，而持续的研发投入和覆盖不同市场及应用的产品线使得公司在面对国产品牌时依旧保持技术优势，不断进化的公司战略和差异化、规模化带来的议价能力则在持续加深公司的护城河。

国产低压电器企业发展路径的思考：国产厂家在产品价格上受益于较低的运营成本，具备一定的优势，而在产品性能与可靠性、品牌知名度和美誉度、经销商渠道和自有销售团队建设上面仍有一定的差距。对于国内低压电器企业来说，提升技术实力，尽早追平与施耐德等外资在产品性能和可靠性上的差距是当前阶段最至关重要的;而对渠道差距的追赶，则需建立在公司拥有具备技术竞争力的产品、一定的品牌知名度和销售体量上。

海内外估值对比：从2000年至今，施耐德电气的估值中枢一直维持在15~20倍的区间，同类公司中西门子、ABB的估值水平类似，反映出欧美成熟市场对电气设备龙头公司均给予了15-20倍的估值。在08-18年的这11年里公司归母净利润增长了约40%，年化复合增速3%，与施耐德相比，国内低压电器龙头企业良信电器、正泰电器具备更大的成长空间以及近五年更高的利润增速，目前良信电器19年PE预计为17倍，正泰电器19年PE预计为12倍，我们认为对于这两家公司来说均有明显的估值提升空间。

投资建议：国内低压电器龙头厂商在近几年均有较为明显的实力提升，在中高端市场良信电器已经逐步实现在数据中心、大型基础设施等高端行业的突破;正泰电器自从16年推出昆仑品牌以来，产品的品质有了全方位的提升，亦在实现整体定位的逐步上移。对于低压电器行业是否能够出现中国的施耐德这样的问题，我们认为，尽管短期内施耐德在低压电器行业仍然具备较强的竞争实力，但是国内龙头企业在产品线布局、研发投入和渠道建设等方面已经展现出了未来能够在国内市场与施耐德同台竞争的趋势。重点推荐在高端市场已经初步实现突破的良信电器和渠道优势显著、产品竞争力不断提升的正泰电器。

风险提示：1)若国产品牌在产品技术与市场推广上的进展不达预期，有可能无法在高端市场与外资竞争。2)若经济大幅下行，将影响低压电器整体市场规模的增长。3)来自地产行业的需求在短期将持续，若宏观调控加码，长期看来自地产的需求将放缓。4)若铜、钢、银等原材料价格大幅上升，将影响低压电器厂商的毛利率水平。

施耐德电气成立于1836年，公司的第一个产品是法国本土制造的蒸汽机车，在随后的数十年里，公司发展成为一个重工业集团，业务领域主要集中在当时蓬勃发展的铁路、钢铁领域。在1891年，公司的业务逐渐延伸至军工领域，生产火炮、军舰装甲等军事装备;与此同时，公司通过与美国西屋电气的合作，进入了电气领域，就此开启了公司长达百年的能效管理业务。在1914年，尽管公司的主营业务依然是当时需求巨大的军事产品，但是公司的电气业务已经拥有了1200多名员工，产品组合包括发电机、变压器等在当时处于领先地位的电力设备。随着二战的结束，公司的军工业务就此衰落，此后历经多次重组以及战略并购，公司在20世纪80~90年代，逐步确立了以电气及自动化产品作为经营重心的发展战略;在1999年5月，公司由施耐德集团改名施耐德电气，进一步确立了公司对电气行业的专注和能效管理专家的形象。

在2018年，施耐德电气营收达到了257亿欧元，净利润23亿欧元，目前公司市值为470亿欧元，约合人民币3760亿元。公司的业务分为能效管理和工业自动化两大板块，在能效管理业务中细分为中压设备及电网自动化、低压设备及楼宇自动化和关键能源及服务三个领域。公司能效管理板块占公司总营收的76%，中压、低压和关键电源业务的全球市场份额均排第一，其中低压电器及楼宇自动化业务占公司营收的45%，是公司的支柱业务。工业自动化业务占比略少，全球排名第4，落后于西门子、ABB等公司。

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